[财经]林毅夫认为中国能更安然度过危机 10月14日更新

雨茜

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<h2 id="cont_title">美元反弹“相对论” </h2><span id="cont_riqi" _extended="true">&nbsp;&nbsp;作者：王庆/文 　 [2008-09-01 10:59:03 ]&nbsp;&nbsp;
<p class="the_content" style="FONT-SIZE: 14px" align="left"><font style="BACKGROUND-COLOR: #ff0000" face="微软雅黑" size="3">美元近期反弹，与其说是美国经济基本面走强的反映，不如说是其他国家经济趋弱的反映</font><br/><br/><font face="微软雅黑" size="3">　　美国次贷危机不断深化，金融资产继续缩水。尤其近期美国的两大政府资助企业房利美、房地美（下称“两房”）面临严重财务困难，进一步动摇了投资者对美国的信心，造成新一轮的资本市场动荡。<br/>　　然而，7月中旬以来，美元对欧元和日元分别升值了大约8％和5％。对亚洲新兴市场经济的货币也明显升值。如何解释这看似矛盾的市场表现呢？<br/>　　在全球化的今天，应该把汇率看做一种价格。用一个不严格但比较形象的类比来说，既然<font style="BACKGROUND-COLOR: #ffff99">股票价格是一种资产价格，反映的是上市公司的市场价值；那么，汇率也可作为一种资产价格，这里的“资产”是一个国家的宏观经济，汇率就是该经济整体状况的综合反映。<br/></font>　　资产的当前价格，主要是由市场对该资产未来所能带来的预期收益决定的。同理，一国的汇率水平，理论上也取决于市场对该国经济未来基本面的预期。这些基本面因素包括一些主要宏观经济变量，如经济增长、通胀水平、利率等。<br/>　　由于汇率是一国货币通过他国货币表现的相对价格，因此，双边汇率是由市场对于一个经济的基本面相对于另一个经济的基本面的预期决定的。<br/>　　从这一分析框架出发，近一段时间以来的美元走势就不难理解了。去年夏天，美国次贷危机爆发，市场对美国经济的基本面表示出担心。当时，还有相当多的市场参与者认为，次贷危机的影响可能只局限于美国经济，而世界其他国家经济可能与美国“脱钩”。因此，市场下调了对美国经济增长和利率走势的预期，但并没有相应地下调其他主要经济的预测指标。于是，美元汇率开始持续走低。<br/>　　美国经济的实际表现与当初市场预期基本一致，从而也进一步强化和稳定了市场看空美国经济基本面的预期。<br/>　　然而，美国次贷危机的不利影响已开始波及全球其他经济。欧元区、日本，甚至包括中国在内亚太地区的新兴市场经济，都陆续显现经济放缓态势。<br/>　　鉴于世界其他国家的经济无法做到与美国“脱钩”，市场对其他各国经济增长的预期也开始不断下调。同时，有所缓和的通胀压力，也使其他各国进一步加息的可能性大大降低；相反，在一些国家，甚至有减息的可能。<br/>　　这样，一方面，市场对美国经济的预期比较稳定，表现为经济增长将会如预测那样进一步放缓；同时，经过连续大幅度减息之后，美国联储的减息过程已经结束，前瞻地看，利息的上行风险反而加大。另一方面，市场对其他各国经济的增长预测开始下调；同时，其他各国利率下调可能性远大于上调的可能性。<br/>　　美元近期的反弹正是在这样一个大背景下发生的。尽管美国资本市场在“两房”危机的影响下，持续动荡走软，出现绝对恶化，但是，这些变化基本上符合市场预期。同时，市场对其他各国的经济基本面的预期却在不断下调。这样，相对而言，预期因素反而对美元有利。<br/>　　换言之，美元近期反弹，与其说是美国经济基本面走强的反映，不如更准确地说是其他国家经济趋弱的反映。<br/>　　<font style="BACKGROUND-COLOR: #ffff99">看短期，美元走强的势头可能还会持续相当一段时间。</font>首先，随着其他各国经济放缓，市场可能会进一步下调其增长预测；其次，随着通胀在未来数月内见顶并开始回落，市场会进一步下调其预期的利率水平。所以，在市场对其他各国经济增长和利率走势的下调没有完成之前，除非美国经济出现比目前已很悲观的预测还要糟糕的表现，美元很可能会持续受到这些相对有利的预期因素的支撑。<br/>　　看长期，如果美国经济能成功逃过次贷危机这一劫，美元的世界储备货币的地位仍将得以维持，美元长期走势应相对乐观。否则，美国次贷危机将成为世界经济史上一个极其重要的里程碑事件，它将标志着全球以美元为中心的汇率体系开始瓦解。<br/>　　如果以美元为中心的全球汇率体系真的解体，将为全球经济带来深远的负面影响。因为，鉴于欧元和日元的历史，以及其各自依附的经济体的实力，都不可能取代美元的霸主地位。失去一个核心货币的全球汇率体系，全球贸易和资本流动的交易成本将会大大增加，从而迟滞全球化进程，减缓全球经济增长速度。对于像中国这样一个高度外向型的经济体，其不利影响会比对其他经济体更大。因此，笔者认为，维护美元现有地位对中国是有利的。<br/>　　更长远地看，恐怕只有中国的经济才可能有朝一日取代美国经济，成为全球经济中的超级大国；因此，也只有人民币才最有希望取代美元目前的地位。在这个意义上，维护美元当前的地位，实际上也是为实现中国经济在未来全球经济中的地位争取时间。■<br/>　　作者为摩根士丹利大中华区首席经济学家</font></p><br/></h2></div></span></div>

[此贴子已经被作者于2008-9-12 13:04:07编辑过]

雨茜

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<h2 id="cont_title">美国政府会否技术性破产？ </h2><span id="cont_riqi" _extended="true">&nbsp;&nbsp;<img src="http://img.caijing.com.cn/ico_logo.gif" border="0"/>&nbsp;&nbsp;[09-12 17:46] 　 &nbsp;&nbsp;<a href="http://service.caijing.com.cn/comment/list/article_id/110012196">共有 10 条点评</a></span></div>
<div class="nrgn"><img onclick="zoom()" src="http://www.caijing.com.cn/templates/newstemplates/img/v1.gif"/> <img onclick="zoom_()" src="http://www.caijing.com.cn/templates/newstemplates/img/v2.gif"/></div>
<div class="the_content" id="the_content" style="FONT-SIZE: 14px"><strong>谢国忠：麦凯恩和奥巴马的解决方案都没说到点子上，却一味许诺更多的甜头</strong><br/>　　<br/><font face="仿宋_GB2312">　　【背景】美国总统候选人奥巴马和麦凯恩停止互攻，纪念“9·11”。最新民调显示，麦凯恩略胜一筹。<br/>　　2008年9月11日，正值美国世贸中心与五角大楼遭受恐怖袭击七周年，民主党总统候选人奥巴马和共和党总统候选人麦凯恩，在纽约世贸中心大楼原址，共同出席了纪念仪式。为了表示对遇难者的尊重，两人同意在11日这一天停止播放相互攻击的广告。<br/>　　盖洛普民意测验中心11日公布的最新民调显示，美国共和党总统候选人麦凯恩目前的民意支持率为48%，民主党总统候选人奥巴马为43%，虽然两人的支持率都比昨天各降1个百分点，但麦凯恩仍维持5个百分点的领先幅度。</font><br/>　　<br/>　　《财经》杂志特约经济学家<strong>谢国忠</strong>认为，美国经济陷入困境的原因，除了格林斯潘主导的货币政策的失败，还有美国人提前消费的理念。两位总统候选人的方案，都无法实质解决美国在金融、医疗和社会保障方面的多重危机，美元弱势几成定局。社会保障危机可能使美国政府陷入技术意义上的破产。<br/>　　谢国忠指出，美国经济正面临“大萧条”以来最严重的一场危机。要解决这一危机，需要作出非常大的牺牲。但是，政客们都没有说到点子上，还在许诺更多的甜头。他们要给什么呢？美元。多印钞票的结果是，痛楚在所有持有美元的人中传播，其中许多是外国人。当外国投资者意识到这点，开始抛售美元，而美元开始做自由落体的时候，这种游戏就玩不转了。<br/>　　他认为，美国陷入今天的困境，是因为花了太多的钱，这些钱比他们创造的财富还要多。不幸的是，两个政党都承诺将在医疗保健、教育、救助抵押贷款违约者和减税上投入更多资金，这与美国应该做的事背道而驰。<br/>　　不管是谁赢，要让经济回转都极为困难。谢国忠的观点是，美国已然居于债务泡沫之中，格林斯潘可能要为此负最大责任。在执掌美联储的18年间，他一直倾向于放松银根，对衍生品未能实施积极有力的监管，对次级债的猛增也手下留情。但是，如果不是美国家庭借贷心切，泡沫并不一定会产生。<br/>　　那么，美国人为什么要借这么多钱，超出所能地花钱呢？谢国忠认为，根源在于，大多数美国人，在面临日益加速的全球化时，都想维持他们的生活水平。但是，自由贸易中是存在输家的。美国的经济增长得不够快，收入差距的拉大速度却很快。基尼系数从1990年的0.428上升到2005年的0.469。基尼系数的陡增说明了，美国大部分人的生活水平都相对下降了。<br/>　　同时，谢国忠也指出，美国的医疗费用迅速上涨，已经超过了GDP的16%，比起25年前高出1倍。医疗费用居高不下，又导致低收入人群比高收入人群的负担更为沉重。受到全球化和医疗费用的阻碍，一般的美国家庭要靠收入增长来提高生活水平，是非常困难的。但是，美国人仍然相信生活水平应该永远在提高。房价被高估，没有关系，反正可以借债。正因如此，“人人都过得更好”这样的神话就有了支撑。<br/>　　谢国忠说，的确，泡沫的出现加速了经济增长，并使生活水平的提高更为可能。但为此付出的代价，却是巨大的贸易逆差和不断积累的外债。这时“金融创新”出现了。通过多样化和套期保值等手段，“金融创新”使人们低估借债的风险，减少借贷融资需要的权益资本。当危机来临时，所有的事情都扯了进来，多样化在这个时候只是帮了倒忙，而套期保值在你真正需要的时候却不听使唤了。<br/>　　他还提醒，除了金融危机和医疗危机，一场社会保障危机也俨然将至。“婴儿潮”一代正要步入退休年龄。美国的社会保障体系是“现收现付型”，也就是说，一个人所做的贡献并没有被储蓄起来，而是花在了别人身上。估计这一体系的短缺在GDP的2-3倍。美国政府可能会陷入技术意义上的破产。下届政府必须为此采取行动。<br/>　　金融危机蔓延、医疗费用直线上升、社会保障体系濒临崩溃……面对这些紧迫、棘手的问题，谢国忠认为，奥巴马和麦凯恩提出的那一点方案里，这些问题并没有解决，反而更为复杂。<br/>　　他举例说，在医疗方面，各候选人都试图通过政府支出来拓宽保险覆盖面，而不去尝试降低费用。虽然拓宽保险覆盖面能够促进社会公正，但是，也将使医疗危机在未来几年内更加复杂。美国的医疗成本在GDP中的占比每年以0.25%的幅度上升。两位候选人提出的计划将会加快这一趋势。如果医疗费用的增长速度仍然这么快，美国经济是不可能复苏的。<br/>　　在社会保障方面，谢国忠说，共和党人主张私有化，民主党人则欲对高收入人群征税。二者都没有提及缩小受益面，而这才是惟一的出路。■<br/></div>

雨茜

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<h2 id="cont_title">中国扛得住外部需求疲软吗？ </h2><span id="cont_riqi" _extended="true">&nbsp;&nbsp;<img src="http://img.caijing.com.cn/ico_logo.gif" border="0"/>&nbsp;&nbsp;[09-11 17:30] 　 &nbsp;&nbsp;<a href="http://service.caijing.com.cn/comment/list/article_id/110011773/?mod=0.10538702804960326" target="_blank">共有6条点评</a></span></div>
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<div class="the_content" id="the_content" style="FONT-SIZE: 14px">
<p><strong><font size="3">罗奇：中国应减少那些为预防“不时之需”的储蓄，提供更多的社会保障与福利</font></strong></p>
<p><font face="仿宋_GB2312" size="3">　　【背景】8月宏观数据公布，显示经济下滑风险增加。居民消费价格总水平（CPI）明显回落，工业品出厂价格（PPI）保持高位，固定资产投资继续保持强劲，但房地产投资仍然疲软。出口增长继续放缓，顺差达单月历史最高水平。<br/>　　国家统计局9月10日发布8月宏观经济数据显示，8月CPI同比上涨4.9%，其中，食品价格上涨10.3%，非食品价格上涨2.1%。PPI同比上涨10.1%，继续保持高位。但在PPI分项中，黑色金属冶炼及压延加工业出厂价格，同比涨幅从7月的31.0%下降至8月的29.9%，普通中型和小型钢材、线材和中厚钢板的价格同比增幅均有所回落。<br/>　　1月到8月，城镇固定资产投资84920亿元，同比增长27.4%，比前七个月累计提高0.1个百分点。但前八个月房地产开发投资增长29.1%，比前七个月累计又下降1.8个百分点。<br/>　　中央项目投资从5月开始显著增加，最近两个月又大幅提速。中央项目投资前八个月累计增长27.7%，比前七个月累计增幅高2.4个百分点。<br/>　　中国海关9月10日发布的数据显示，1月至8月中国出口9376.9亿美元，增长22.4%；进口7856.9亿美元，增长30%；累计贸易顺差1519.9亿美元，比去年同期下降6.2%。<br/>　　8月出口增长21.1%，增幅低于前月和去年同期；进口增长23.1%，为今年以来的最低增幅。进出口额增速差距缩小，致使顺差达286.9亿美元，为单月历史最高水平。</font></p>
<p><font size="3">　　摩根士丹利亚洲区主席<strong>史蒂芬·罗奇</strong>（Stephen Roach）指出，中国应该致力于减少“谨慎性”储蓄，减少那些为预防“不时之需”的储蓄，提供更多的社会保障与社会福利，使收入和退休有所保障，以激活国内消费。<br/>　　但是，罗奇很遗憾地表示，作为核心步骤的“安全网”机制在中国的发展，依然比较缓慢。<br/>　　他指出，中国的经济增长率已经从2006年7月的近12%，放慢到2008年中的10.1%（经调整数据），这种放慢很大程度上是由于占中国总出口近五分之一的对美出口增长放缓，而占中国总出口30%的欧洲和日本经济，现在也呈现疲态。出口增长放缓是经济放慢的最大原因。罗奇预计，未来六到九个月内，中国的GDP增长率还将从10%放慢到8%。<br/>　　罗奇认为，中国经济的抵御能力还是非常强的，这缘于固定资产投资和私人消费领域基本面的支撑。但是，中国的韧性仍不足以抵挡外需疲弱、出口放缓的影响。中国的出口占GDP的比例近40%，外部环境的虚弱，作为增长主要源泉的出口仍会继续疲软。<br/>　　罗奇说，正如温家宝总理在2007年3月准确指出的那样，中国将继续面临宏观经济结构不平衡的挑战——对出口和固定资产投资过于依赖，国内个人消费却一直不振。这带给中国的问题就是，基本面上供给（投资和出口）和需求（个人消费）的不平衡。这最终可能会是一个很严重的问题。<br/>　　中国的“十一五”规划提出了以促进消费为导向的计划，旨在解决以上所说的这些不平衡。罗奇指出，罗奇指出，针对目前面临的外需冲击，中国需总结教训，进一步强化促进消费的政策方针，发展更为平衡的增长模式，减小经济对外部需求的依赖。<br/>　　对于美国经济问题，罗奇认为，美国目前正处于一个多年周期的调整阶段。美国消费者长时间以来受到“双胞胎泡沫”——房产和信贷的支撑，现在他们必须觉醒，必须面对一个艰难的“后泡沫”现实。这意味着，消费增长会放慢，储蓄会更多，以还掉过多债务。<br/>　　罗奇认为，美国经济复苏可能要到2011年。欧洲和日本经济受到出口放慢的沉重打击，也已开始疲软，国内消费又未能提供帮助。他预计，2003年到2007年中，四年半内平均近5%的全球GDP增长，现在可能要放慢到3.5%到3.75%左右，并持续到2009年底，甚至是2010年初。虽然这并不能定义为全球衰退（一般为世界GDP放慢到2.5%以下才这么说），但经历几年来普遍的繁荣后，这确实是一次重大的全球放缓。■<br/></font></p></div>

大浪淘一粒沙

&nbsp;冬天要来了！我们怎么办？我看最好是积极蓄积脂肪，等待春天的到来！

雨茜

<div class="msgheader">QUOTE:</div><div class="msgborder"><b>以下是引用<i>大浪淘一粒沙</i>在2008-9-16 18:13:00的发言：</b><br/>&nbsp;冬天要来了！我们怎么办？我看最好是积极蓄积脂肪，等待春天的到来！ </div>
<p>&nbsp;</p>
<p>。。。 。。。</p>
<p>在我看来，冬天早来了，现在是寒冬而已。</p>
<p>&nbsp;</p>
<p>冬天已经来了，春天还会远么？</p>

雨茜

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<h2 id="cont_title">麦肯锡报告：中国消费市场充满活力 </h2><span id="cont_riqi" _extended="true">《财经》记者 于达维&nbsp;&nbsp;<img src="http://img.caijing.com.cn/ico_logo.gif" border="0"/>&nbsp;&nbsp;[09-16 19:21] 　 &nbsp;&nbsp;<a  href="http://www.caijing.com.cn/2008-09-16/110012931.html#">共有0条点评</a></span></div>
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<div class="the_content" id="the_content" style="FONT-SIZE: 14px">
<p><strong>调查认为，内需作为中国经济走出全球经济颓势的重要性正在加强；但同时指出90%的中国消费者对食品安全心存担忧。</strong></p>
<p><strong>　　【《财经网》专稿/记者 于达维】</strong>9月16日，麦肯锡管理咨询公司在上海发布了《2008年度中国消费者调查报告》。结果显示，日益富有的中国消费者正变得越来越自信，对消费产品的营销和零售企业提出新的挑战。<br/>　　麦肯锡全球董事合伙人陈有钢表示，相对全球经济下滑导致的消费者信心下降的趋势，相对与外界绝缘的中国消费市场充满活力。<br/>　　麦肯锡的这一调查样本包括6000人左右，代表人群为中国90%的GDP，80%的可支配收入和60%总人口，覆盖了中国各线城市、各个收入群体、年龄段和地区的消费者。<br/>　　调查结果显示，消费者行为的地区差异日益重要、高端产品的偏好加强、品牌忠诚度下降，并开始出现与消费者建立联系的新途径。<br/>　　内需作为推动中国经济的“三驾马车”之一，在出口和投资都日益紧张的情况下，拉动内需更成为目前中国经济走出全球经济颓势的主要途径。陈有钢表示，目前中国正面临改革开放以后的第二次消费能力的整体提升，在未来几年内，中国消费能力的整体重心将显著上移，他们预测，到2015年，月收入5000元以上的高收入者将占到所有城市消费者的三分之一和消费总金额的一半。<br/>　　根据麦肯锡对中国城市化进程的研究预测，到2030年，中国城市人口将超过10亿，城市消费者将占到全国消费总额的90%左右。他们认为中国可能会出现11个城市群，每个城市群中的一两个城市将成为该城市群的引领着，并影响整体消费模式，城市群内人口的迁移将更加频繁，使城市群内的消费者更趋同质化，迫使企业按照地区而非城市级别来调整战略。<br/>　　麦肯锡报告指出，尽管中国消费市场规模和格局逐步向发达国家接近，但是在对于食品类安全性的担忧上中国消费者的比例高达90%，而在美国这一比例要低得多。因此安全性是比口碑、价格、外观等因素更被中国消费者重视的一大因素。<br/>　　自从9月11日三鹿集团出现婴幼儿奶粉召回事件后，中国乳品行业本土品牌遭遇到前所未有的挑战，这可能导致乳品业一次重新洗牌，也可能成为外资并购的一次重要契机。尽管陈其钢表示不能对具体的公司进行评价，但他也表示并不希望也不认为这将是本土乳品行业的一次大溃败。■</p></div>

雨茜

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<h2 id="cont_title">利好刺激两市涨停 需防反弹陷阱 </h2><span id="cont_riqi" _extended="true">《财经》记者 曹祯 实习记者 张曼 王晓璐&nbsp;&nbsp;<img src="http://img.caijing.com.cn/ico_logo.gif" border="0"/>&nbsp;&nbsp;[09-19 18:24] 　 &nbsp;&nbsp;<a href="http://service.caijing.com.cn/comment/list/article_id/110014154/?mod=0.0964737051353754" target="_blank">共有5条点评</a></span></div>
<div class="nrgn"><img onclick="zoom()" src="http://www.caijing.com.cn/templates/newstemplates/img/v1.gif"/> <img onclick="zoom_()" src="http://www.caijing.com.cn/templates/newstemplates/img/v2.gif"/></div>
<div class="the_content" id="the_content" style="FONT-SIZE: 14px">
<p><strong>
<table cellspacing="0" cellpadding="0" align="center" border="0">
<tbody>
<tr>
<td align="middle"><img alt="" src="http://img.caijing.com.cn/2008-09-19/110014198.jpg" align="middle"/></td></tr>
<tr>
<td style="FONT-SIZE: 12px" align="middle"></td></tr></tbody></table><br/></strong><strong>今日两市价高量少，未来走势如何，还是依赖于宏观经济走势等基本面因素</strong></p>
<p><strong>　　【《财经网》专稿/记者 曹祯 实习记者 张曼 王晓璐】</strong>昨晚出台的“三重组合”政策让今天股市开盘迎来满堂红，两市个股全线涨停，但全天成交量少于昨日。<br/>　　9月18日晚间，中央汇金公司宣布将在二级市场自主购入工行、中行、建行三行股票。同时，财政部、国家税务总局决定从2008年9月19日起单边征收印花税。国资委也宣布支持央企增持或回购上市公司股份。<br/>　　在这三大利好消息刺激下，今天沪深两市开市便一举收复2000点大关。截至收盘，上证综指大涨179.25点，收于2075.09点，涨幅达9.46%，成交量为431亿元；深证成指上涨590.93点，报7154.00点，涨幅9%，成交量247亿元。<br/>　　中信证券策略分析师程伟庆认为，如果仅是单纯的印花税调整，不会有此威力，但是与近期政府陆续推出的放松货币供应、提高分红标准等政策组合在一起，组成了系统性利好消息，推动股市出现超跌反弹。<br/>　　东兴证券研究所所长银国宏表示，除了综合性的利好政策，市场本身在前期的急速下跌后，也累积了反弹需要。他认为，由于市场超跌，估值水平已趋合理，利好短期内能够扭转前期单边下跌的局势，不过大趋势仍取决于经济周期明确的转向。<br/>　　今日，工商银行（上海交易所代码：601398）、中国银行（上海交易所代码：601988）和建设银行（上海交易所代码：601939）均为开盘涨停，但成交量均未显著增大。截至收盘，工行成交量约为1.88亿元，中行成交量约为7300万元，建行约为8900万元。<br/>　　接近上午10点，中石油（上海交易所代码：601857）和中石化（上海交易所代码：600028）两大权重股涨停，带领沪指涨幅超过9％。<br/>　　此后个股大面积涨停，买盘意愿过于强烈，而卖盘远不够旺盛，因此全天绝大部分成交量均集中于开盘半小时内。<br/>　　相比前一交易日，沪市成交量小幅萎缩，全天约为415.55亿元，开盘仅半小时成交量已超过昨天成交量一半。深市早盘成交量即超过昨天，全天达到246.39亿元。<br/>　　反弹时间将持续多久？没有分析师给出明确答案。银国宏援引今年４月印花税降低时股指从3000点反弹到3800点的例子，认为此次反弹的力度应不弱于上次。<br/>　　但在当前的宏观经济条件下，对此次股市的反弹，亦有很多悲观看法。<br/>　　摩根士丹利和德意志银行都认为，目前环球金融危机噩耗频出，经济放缓的诸多迹象已显露无遗，企业的盈利即将衰退，A股和H股市场现时面对着基本面的问题，不仅仅是投资气氛低迷。<br/>　　有关救市措施会暂时稳定A股和H股的市况，但之后会再次陷入调整。<br/>　　也有观点提醒，机构对宏观经济等基本面的判断要优于散户，这次反弹很可能是再次给机构出逃的机会，而追高的散户将品尝苦果。<br/>　　交银国际分析师杨青丽认为，调整印花税只是给出了一个信号，汇金公司入市购买银行股票增强市场信心；这两者能够一定程度上提高市场的信心。但是市场真正的反转，还是依赖于今后的经济走势。<br/>　　从目前统计局公布的数据来看，通胀压力有所减缓，但是经济增长放缓已成定局，且粮价上涨已是呼声渐高，是否会带来新的通胀压力，也未可知。虽然外界对三季度经济放缓早有预期，但是最终数据公布出来，还是可能打击疲软的市场。分析人士认为，市场最终走势如何，还是依赖宏观经济走势和市场本身的恢复能力，“救市”救得了一时，却无法逆转股市的自身规律。■</p></div>

雨茜

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<h2 id="cont_title">寻找A股光明 </h2><span id="cont_riqi" _extended="true">&nbsp;&nbsp;徐刚/文　<a href="http://magazine.caijing.com.cn/"><img src="http://www.caijing.com.cn/newtemplates/images/index/ico_logo.gif" align="absMiddle"/></a>　总第220期　出版日期：2008-09-15 　 &nbsp;&nbsp;<a href="http://service.caijing.com.cn/comment/list/article_id/77605/?mod=0.21890896125830383" target="_blank">共有4条点评</a></span></div>
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<div class="the_content" id="the_content" style="FONT-SIZE: 14px">
<p><strong>无论是“大小非”、当前估值水平，还是未来经济和业绩增长，这些内外因素并非全都漆黑一片，积极因素仍在</strong><br/><br/>　　上证指数从2001年6月的2245点到2008年9月5日市场重新回到2245点下方，七年的时间，A股市场完成了一个轮回。<br/>　　对于当前处于“冰河期”的股市而言，人们公认的导致市场不振的原因包括“大小非”减持预期、经济前景不明和业绩增速减缓等。应该说，这些因素很大程度上影响了投资者的心理预期，但这些因素对市场的影响究竟如何，是值得分析的。<br/>　　首先，我们需要判断“大小非”对市场的真实影响。部分投资者认为，市场最重要的压制因素是“大小非”；其核心逻辑在于，“大小非”的原始持股成本很低，在任何情况下都有抛售获利的冲动。<br/>　　然而，稍有经济学常识的人都知道，一项资产的价格，同取得它的“初始成本”并无必然联系，而是取决于该项资产当时的市场价值。<font style="BACKGROUND-COLOR: #ffff99">即使是初始成本为零，如果股市估值合理，“大小非”是不会贸然抛售的；如果股市泡沫巨大，则不仅是“大小非”，连一般的投资者也会选择卖出。</font>这也是为什么在市场快速下行的8月，“大小非”的实际减持数额比7月减少了40％，原因在于股指已经下行到相对的历史低位。因此，“大小非”问题本质上是市场估值是否合理的问题，而不是一个单纯的供求问题。<br/>　　其次，我们接着考虑当前<font style="BACKGROUND-COLOR: #ffff99">市场的估值问题</font>。当前股市的市净率（PB）是2.8倍，与历史均值相比，这样的估值并不算贵。但投资者担心的是，目前中国股市中上市公司的净资产收益率（ROE）处于历史高位，而较高的ROE自然对应着较低的估值（PB=PE/ROE）。如果明年上市公司的ROE开始回落，则当前看似较低的估值会迅速提升。<br/>　　我很认同这种担心，而且在1998年亚洲金融危机和2005年宏观调控期间，中国上市公司ROE也的确出现过20％的下调。不过，我认为，这一次，类似的事情并不会发生。<br/>　　原因在于，其一，当前中国周期性行业的比重大大缩减（从1997年的超过50％下降到目前的不足20％）；其二，当前经济运行中产能过剩的问题比2004年-2005年高投资期要和缓得多；其三，明年的经济增幅依然还可能保持在9％以上的较高增长（相对于1998年的7.8％）。<font style="BACKGROUND-COLOR: #ffff99">这些都使得明年企业ROE的波动依然是在可控的范围内，当前市净率应该是市场合理估值的真实反映。<br/></font>　　第三，对未来经济走势的判断是市场估值的基础。当前人们对估值的担忧本质上也是对经济的担忧。不过，如果我们观察中国经济运行规律，就能看出，经济进入长期下降通道的可能性并不大。<br/>　　中国经济与其他经济体类似，经济运行当中通货膨胀与经济增长的“自平衡”规律同样存在。即随着通胀水平的下降，未来经济预期会逐步企稳和回升。在1998年-1999年（亚洲金融危机期间）、2001年-2002年（美国网络泡沫破灭期间）、2005年-2006年（中国式的宏观调控减速期间），都无一例外地出现了随着通胀率（包括CPI和PPI）出现下行之后，中国宏观经济景气指数开始企稳并见底回升。<br/>　　我们判断，9月CPI将会进一步明确通胀下行的态势，国际大宗商品的下降也会导致PPI的拐点，这些都可能引发未来经济预期的好转。<br/>　　第四，业绩增速判别成为近期市场议论的焦点。随着中报业绩浪的展开，人们对于业绩增长的关注空前高涨起来。根据中报，上市公司业绩同比增长19％，环比增长12％（与2007年下半年相比）。其中，88％的盈利增长来自金融业，而石化行业的盈利贡献率为-33％，两者对冲后的盈利增速基本符合人们的预期。<br/>　　如果从更细致的财务指标看，今年中报显示，非金融企业的ROE为13.1％，比2007年仅下降了0.8个百分点，这是较好的一个方面。而不好的方面在于经营现金流下降了30％，且企业存货指标在上升。经营现金流下降是成本上升的必然结果，而存货上升较快，主要体现在房地产行业（其他行业存货增长也大多是地产存货增长导致的，如旅游业）。<br/>　　我们的判断是，当前企业业绩虽然存在隐忧，甚至明年的业绩增速也要低于今年，但是，随着通胀下行，经济对名义货币的需求会相应下降，从而在一定程度上缓解现金流紧张状况。目前企业存货的增加并不主要体现在制造业上，这也表明，实体经济下行没有想象的那么严重。<br/>　　总体来看，<font style="BACKGROUND-COLOR: #ffff99">目前市场的疲弱态势短期内还难以改变，继续下行的可能性也依然存在，大部分投资者仍然会谨慎控制股票仓位。即便如此，我还是希望长线投资人能够关注市场中积极的一面。</font><font style="BACKGROUND-COLOR: #ffff99">无论是“大小非”，还是当前估值水平，以及未来的经济和业绩增长，这些内外部因素并非全都漆黑一片，积极的因素仍然存在。■</font><br/>　　<strong>作者为中信证券董事总经理</strong></p></div>

[此贴子已经被作者于2008-10-7 17:44:02编辑过]

都市放牛

<div class="msgheader">QUOTE:</div><div class="msgborder"><b>以下是引用<i>雨茜</i>在2008-10-7 17:43:00的发言：</b><br/>
<div class="nrti">
<h2 id="cont_title">寻找A股光明 </h2><span id="cont_riqi" _extended="true">&nbsp;&nbsp;</span><br/>　　总体来看，<font style="BACKGROUND-COLOR: #ffff99">目前市场的疲弱态势短期内还难以改变，继续下行的可能性也依然存在，大部分投资者仍然会谨慎控制股票仓位。即便如此，我还是<font color="#ff0000" size="5"><strong><u>希望长线投资人能够关注市场中积极的一面</u></strong></font>。</font><font style="BACKGROUND-COLOR: #ffff99">无论是“大小非”，还是当前估值水平，以及未来的经济和业绩增长，这些内外部因素并非全都漆黑一片，积极的因素仍然存在。</font><br/></div>
<div align="right"><font color="#000066">[此贴子已经被作者于2008-10-7 17:44:02编辑过]</font></div></div>
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<p>已经看到，黎明前的一线曙光，时刻准备着迎接新的一天到来。</p>
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<p>明天一定会更好。</p>
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雨茜

<p>呵呵~</p>
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<p>现在的机会很多啊~</p>
<p>更加需要胆大心细。</p>